全球视野 | 俄乌冲突如何影响亚洲债券市场？

俄罗斯于2022年2月24日宣布在乌克兰采取军事行动。在撰写本文之时，乌克兰境内的战争仍在继续。西方各国对俄罗斯实施的制裁主要针对金融业，包括俄罗斯中央银行在内的主要国有银行，以及于2022年3月1日后发行的俄罗斯主权债等。部分俄罗斯银行被移除环球银行金融电信协会（SWIFT）的国际支付系统。

这些制裁已经对俄罗斯资本市场的整体运行造成影响，为此俄罗斯实施资本管制，暂停股市交易。俄罗斯中央银行还宣布暂停向境外投资者支付与有价证券相关的股息和利息。由于整体情况仍不稳定，相关债券价格跌至10至50美分的低位，市场情绪恶化，流动性低。

在宏观经济层面，因为亚洲各地与俄乌两国的贸易联系普遍较少。这次冲突对亚洲的直接影响似乎在短期内可控。

因此，我们预计俄乌冲突近期对亚洲债券市场的主要影响可能来自风险偏好波动，以及能源及商品价格上涨。自冲突开始以来，在风险情绪降温的情况下，亚洲美元债及亚洲货币等风险资产一度转弱。不过，相关资产跌幅温和，亚洲美元债市场下跌约1%¹。

图1：亚洲投资级企业利差扩大较为温和

亚洲货币对美元汇率平均微跌0.7%²。相较而言，新兴市场债券及货币市场则下跌4%至5%。全球经济增长的不确定性增加造成全球利率下跌，带动了亚洲本币政府债券的表现。

亚洲债券及货币表现相对坚韧，反映了市场的普遍看法，即亚洲相对不受这次冲突的直接影响，而亚洲总体强劲的经济基本面也能为外部冲击提供缓冲。从历史上看，亚洲债券市场曾安然度过2011年及2014年商品价格飙升时期，当时的违约率并无显著上升。

然而，我们留意到，石油和包括食品及基本金属在内的商品价格上涨仍会对亚洲的通胀率构成上行压力。这会使各国央行的应对措施变得更为复杂，同时为亚洲带来更多经济增长及货币上的不确定性。

俄乌冲突对亚洲各国的影响各有不同；菲律宾、印度、泰国等国的经常帐户可能会对油价上升更加敏感，而印尼及马来西亚等能源及商品生产国的贸易状况或有所改善。同样值得注意的是，虽然亚洲总体通胀率预计会上升，但未必会导致亚洲央行走上比之前预期的更为强硬的货币政策路径，尤其在几个亚洲国家仍然存在巨大产出缺口的情况下。

亚洲央行通常会审视过去商品价格上涨的情况，并倾向于支撑经济增长，同时由政府推出行政或财政措施抵御商品价格上升带来的影响，例如增加石油补贴。此外，亚洲各地依然具备足够的能力来提供相关支撑，大部分亚洲国家的政府负债率低于70%，意味着亚洲政府有增加开支的空间，来消化能源及商品价格的影响。

图2：亚洲各地债务状况良好

在企业层面上，亚洲企业面临的直接风险同样大致可控，而由于俄乌冲突造成的原料价格上升则可能对个别公司产生不同程度的影响。能源、基本金属、煤炭及棕榈油行业的亚洲生产商可能受惠于能源及商品价格上升，而重度依赖商品／能源输入的电力及部分制造企业可能会受到不利影响。然而，即使在这些行业，影响程度也不可能直接衡量，并会因公司而异。最终的结果会受到一系列因素影响，如企业将价格涨幅转嫁给消费者的能力、政府提供支持的可能性（对政府持有的公用事业企业而言），以及寻找替代原料的能力。

总体而言，如果能源及商品价格上涨属暂时情况，并可以通过政府采取的相应措施得到缓解，我们预计大部分亚洲企业能够抵御俄乌冲突的短期影响。但是，我们也将密切关注债券发行人对供给侧风险的敏感性，并根据估值情况作出相应的投资组合调整。同时，我们也意识到，持续性的军事冲突及进一步制裁或将导致供应链更加混乱，从而造成全球经济受到更广泛的影响，可能会让我们在这里的基本假设受到挑战。